O fator André Lara Resende

 Uma proposta econômica pode ser intelectualmente sofisticada e, ainda assim, arriscada demais para ser adotada.

Por Adolfo Sachsida

O mercado e as redes sociais estão agitados com a possibilidade de André Lara Resende (ALR) assumir um posto de destaque na nova equipe econômica de Lula. O rebuliço tem motivo, e neste artigo explico o motivo, sem recorrer a rótulos.

Começo pelo reconhecimento: ALR é um economista tecnicamente muito bem-preparado e intelectualmente sofisticado. Tratar suas ideias como ingênuas ou ridículas costuma revelar mais sobre a disposição dos críticos para o debate do que sobre as propostas que pretendem criticar.

Acredito que sua estratégia esteja errada e que sua implementação possa agravar os problemas que pretende resolver. Reconheço, porém, que existem hipóteses teóricas sob as quais ela funcionaria. Um debate honesto precisa admitir isso, e essa honestidade intelectual tem faltado no Brasil. A questão decisiva é saber se essas hipóteses descrevem bem a economia brasileira, e se os riscos associados a sua implementação superam os prováveis benefícios.

O que nos une e o que nos separa

ALR e eu compartilhamos uma preocupação: a trajetória da dívida pública precisa ser estabilizada. O problema fiscal é o mais urgente do país. Divergimos sobre o caminho.

A estratégia que defendo começa pelo controle dos gastos primários, isto é, das despesas do governo antes do pagamento de juros. Um ajuste crível melhora as expectativas, reduz o risco-país e abre espaço para uma queda sustentável dos juros. Com o tempo, cai o custo de rolagem da dívida e melhora o crédito para empresas e famílias. Há ainda um efeito sobre a inflação: menos gasto público significa menos pressão sobre a demanda e um trabalho mais fácil para a política monetária.

Esse caminho tem custos, e seria desonesto defender responsabilidade fiscal como se fosse indolor. Se um programa assim começasse em 2027, considero possível uma contração da atividade no primeiro semestre, inclusive com queda do PIB em dois trimestres consecutivos, seguida de recuperação gradual. Esse cenário dependeria do desenho das medidas e da reação da economia.

A proposta de ALR, em essência, é uma espécie de monetização de parte da dívida. Em palavras simples, o Estado pagaria parte do que deve com moeda emitida. Em seu artigo recente, ele propõe um novo conselho para coordenar metas fiscais e monetárias, uma trajetória de queda da Selic e intervenções com reservas internacionais para suavizar pressões cambiais. A aposta é que juros menores reduzam o custo da dívida e estabilizem as contas sem exigir um ajuste recessivo. Pode-se dar a essa proposta o nome técnico que se preferir. É preciso examiná-la em seus próprios termos.

Onde está o risco

O risco da proposta de ALR está na resposta do mercado. O Banco Central pode reduzir a Selic, mas isso não significa que determine, na mesma proporção, as taxas pelas quais investidores aceitarão financiar o governo por vários anos. Se a redução for interpretada como incompatível com o controle da inflação e com a sustentabilidade fiscal, esses investidores exigirão mais para comprar títulos de prazo mais longo. A Selic cairia enquanto parte relevante dos juros de mercado subiria. É esse, a meu ver, o principal risco: a economia inicial no custo da dívida seria corroída pela deterioração das expectativas, pela desvalorização cambial e pelo aumento dos prêmios de risco. ALR conhece esse risco, e é justamente por isso que propõe atuar sobre toda a estrutura a termo dos juros, o que torna a proposta ainda mais intervencionista.

Tampouco considero suficiente invocar as reservas internacionais para encerrar a questão cambial. Elas dão capacidade de intervenção, mas não garantem que uma mudança persistente na disposição de manter ativos em reais seja neutralizada a um custo aceitável. Se a confiança se deteriorar, o governo terá mais dificuldade para alongar a dívida. Os credores passarão a preferir prazos menores e títulos protegidos contra a inflação ou o câmbio. A dívida ficaria mais cara, mais curta e mais vulnerável, com o risco adicional de se ancorar em moeda estrangeira.

No cenário adverso que considero relevante, a tentativa de aliviar o custo fiscal dos juros produziria inflação mais alta, financiamento mais difícil e depressão da atividade econômica. O ajuste que se queria evitar reapareceria depois, em condições muito piores.

O que é provável e o que é apenas possível

Isso significa que ALR esteja errado? Não. Se for possível reduzir o custo da dívida sem desancorar expectativas, pressionar o câmbio ou comprometer o financiamento do Estado, o benefício será evidente. Em teoria, a solução dele pode até ser superior à minha, pois resolve o problema fiscal sem custo de curto prazo. Mas, em economia, a magnitude dos efeitos importa tanto quanto a direção. Um mecanismo pode existir e ser insuficiente para sustentar a conclusão que se pretende extrair dele. E o fato de um resultado aparecer em um modelo não demonstra que as condições para obtê-lo estejam presentes no Brasil.

Aqui fala mais alto o meu lado conservador: na condução da política econômica, interessa-me mais o que é provável do que o que é teoricamente possível, e interessa-me também o tamanho do prejuízo se a aposta der errado. Controlar o gasto público exige escolhas difíceis e cobra um preço no curto prazo. Ainda assim, é uma base mais confiável para recuperar a confiança e reduzir os juros de forma sustentável.

Minha familiaridade com o debate proposto por ALR vem de longe. No início dos anos 2000, conheci modelos bem fundamentados com ideias semelhantes, apresentados por Marco Antônio Martins (PhD por Chicago, orientado pelo prêmio Nobel Robert Lucas) e por Marco Aurélio Bittencourt, meu colega de doutorado na UnB. Minha discordância, portanto, não nasce da recusa em examinar ideias heterodoxas, mas da avaliação dos riscos de implementá-las.

Respeito intelectualmente André Lara Resende, e suas propostas merecem ser discutidas com seriedade, inclusive por quem, como eu, considera perigoso colocá-las em prática. A sofisticação de uma ideia justifica o debate. Sua adoção exige a confiança de que ela sobreviverá ao encontro com a realidade.