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_No momento, mesmo após pré-candidatura de Flávio Bolsonaro à Presidência, níveis atuais de volatilidade implícita permanecem baixos, segundo a Jubarte Capital_
Por Gabriel Roca, Valor — São Paulo
Em um país como o Brasil, onde normalmente os ativos financeiros possuem correlação positiva — isto é, se movem em bloco na mesma direção —, a volatilidade implícita do câmbio pode ser um instrumento útil para se analisar como o mercado incorpora as informações sobre um evento futuro e incerto, como as eleições presidenciais. Segundo estudo realizado pela Jubarte Capital, historicamente a volatilidade da moeda brasileira tende a aumentar entre três e seis meses antes do pleito e, à medida que o dia da votação se aproxima, crescem os chamados “riscos de saltos” caso a disputa se mostre competitiva.
“A volatilidade implícita do real tem sido uma das primeiras a reagir a diversos riscos eleitorais”, afirma o chefe de pesquisa da Jubarte Capital, Benjamin Mandel.
De acordo com o profissional, há, na literatura de finanças, diversas maneiras de modelar como o risco eleitoral se incorpora à volatilidade. “A antecipação é o modelo mais simples, pois assume um aumento contínuo da volatilidade à medida que o evento se aproxima, permitindo também que a volatilidade reaja mais fortemente a más notícias do que a boas”, aponta.
Já a “intensidade de saltos” se refere à probabilidade que os mercados atribuem a um choque discreto no preço de um ativo e é geralmente considerada uma variá́vel ao longo do tempo. “Esse conceito tem a característica realista de permitir que a volatilidade aumente antes mesmo de o salto ocorrer, simplesmente como função do acirramento da disputa eleitoral”, explica.
Em um ano eleitoral típico, aponta Mandel, a volatilidade implícita do câmbio começa a se elevar antes da eleição presidencial, em vez de disparar apenas no momento do voto. Esse aumento da volatilidade, explica, costuma ser “convexo”, o que significa que a volatilidade cresce a uma taxa cada vez maior quanto mais equilibrada está a disputa entre os candidatos.
“À medida que a eleição se aproxima, o foco do mercado migra para o risco de saltos, à medida que aumenta a incerteza em torno de um resultado binário. Em suma, a volatilidade eleitoral no Brasil é impulsionada por uma combinação de antecipação, convexidade e risco de saltos”, aponta.
Ao observar para as disputas passadas, Mandel lembra que cada eleição acaba apresentando uma característica própria. “Em 2006 e 2010, por exemplo, a volatilidade implícita do real permaneceu em um padrão lateral e irregular até cerca de cinco meses antes da eleição, quando apresentou um breve pico e depois arrefeceu”, aponta.
Segundo ele, as transições de liderança à época — de Lula para Lula e de Lula para Dilma — continham elementos de risco de evento, mas, no fim das contas, apresentavam risco limitado de cauda em termos de política econômica. “O resultado foi uma baixa precificação de antecipação e de risco de saltos nos mercados de opções entre três e seis meses antes do pleito”, afirma.
Já em 2018, por outro lado, a eleição foi vista como uma ruptura de regime mais clara entre Bolsonaro e os governos anteriores; de forma semelhante a eleições passadas, a volatilidade começou a subir seis meses antes do evento, mas continuou acelerando de maneira convexa quase até o primeiro turno, à medida que as pesquisas se tornaram mais apertadas e o risco de saltos aumentou — atingindo um pico de 2,5 desvios-padrão.
“Em 2022, com dois candidatos amplamente conhecidos, a alta da volatilidade implícita foi menos convexa e mais persistente do que em 2018, mas ainda assim alcançou níveis comparáveis no dia da eleição, conforme as pesquisas se estreitaram”, lembra o profissional.
Mandel nota que o lançamento da pré-candidatura à Presidência do senador Flávio Bolsonaro (PL-RJ), há duas semanas, causou um aumento da incerteza política e da especulação de que a volatilidade eleitoral de mercado já esteja atualmente em curso.
“Ainda assim, os níveis atuais de volatilidade implícita permanecem baixos e, a mais de dez meses da eleição, isso ocorreria bem antes do padrão típico de alta da volatilidade, que costuma se materializar entre três e seis meses antes do pleito. Quando esse momento chegar, os padrões observados em eleições recentes sugerem alta convexidade e aumento do risco de saltos caso as pesquisas indiquem uma disputa apertada”, conclui.
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